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信用疏导才刚刚开始,我们期待的好戏还在后头。——2019年3月融资数据点评

2019-4-16 17:27:27 分类:宏观视角

写在前面:
上月我们在2月数据遇冷的“逆流”中坚持信用疏导必将发生,果然本月融资数据从总量到结构均呈现了超预期的表现,信用疏导已然发生。我们坚持认为这是一场名副其实的“大水滴灌”的经济实验。
同时考虑到人民币币值坚挺的必要性,我们认为后续货币层面更多的可能性在于刺激货币乘数,而不是基础货币投放。对应在资产端,势必要刺激实体经济融资需求,那么相应的放宽融资门槛,乃至阶段性出现对影子银行的松绑都是可以期待的。
于是我们说,信用疏导才刚刚开始,好戏还在后头。


主要内容:
  • 社融整体:好于预期,2019年3月新增社融规模28600亿,创历史同期新高,上一次的3月高值发生在2013年,彼时社融25503亿(非银贷为纳入统计口径)。本月数据创历史天量,证明了之前我们判断的2月数据就是季节性回落而已。目前从可比基数以及经济背景来看,依然维持之前的观点,即与2016年较为类似,全年呈现“山”型走势。
  • 量价关系:量价齐升,资金需求带动利率开始上升,我们认为银行间市场利率即将告别2016年以来的最宽松环境,经济对资金的需求开始显现,结合4月初的国债收益率快速上升,我们基本可以得出利率见底的判断。
  • 社融结构变化:表内贷款去年同期增加8166亿,表外委贷、信托、未贴现银票当月增长824亿,考虑到去年同期是净减少状态,因而比去年增加3354亿,改善最为明显。间接融资不论表内还是表外均超预期,表外在没有“票据虚火”的状态下扭转了2018年初以来的“金融去杠杆”态势。
直接融资方面:企业债净融资3276略低于去年首次放量时的3536亿,符合预期
地方专项债净融资2532亿比去年多增1870亿,连续两个月大超预期
股票融资比去年少增286亿,考虑到科创板即将出炉,短期的IPO低迷符合预期。。
  • 人民币贷款:好于预期,去年同期贷款11200亿,今年16900亿。狭义贷款大幅好于预期,本月狭义贷款18573亿,去年同期11246亿。而同期的银行票据贴现(同期多增1097亿)和非银贷款(同期少增2506)走势背离。我们观察到上交所债券市场3月出现了大量非银债券审批(后文会有数据),我们认为这是未来可能出现的新方向,非银机构的开始通过直接融资市场拿钱,我们将继续跟踪。
  • 居民信贷:居民信贷占比快速恢复,此轮恢复颇为类似2016年初。本月居民短贷净增加4294亿,比去年同期增加了2262亿,好于预期。中长贷(按揭为主)本月增加4605亿,较去年同期多增835亿,亦出现一定复苏。但是居民中长贷占比仅恢复到41.2%,说明了企业长期贷款需求在本月占据了长期信贷的大多数,这是2019年以来持续的现象,反映了经济得到了信用疏导。
  • 债券:狭义债券发行超预期,本月发行21043亿,去年同期为15543亿。就结构上来说,政府债、银行债、非银债增速显著,单月分别是108.8%、313.5%和311.8%。同时就变化幅度来说,商业银行债增幅最大,本月546亿,去年同期仅10亿。广义债券来看,同业继续下降,本月18643亿,去年同期23270亿,低于预期但是我们依旧认为这是资金从银行业体内拆借向实体疏导的信号
  • 上交所债券高频审批数据显示:3月债券过会金额创出了9491亿的天量,大超预期。过会率以大幅提升至93%的历史较高水平。供给和监管均非常宽松。融资主体,以地方政府为主,券商意外的以超过千亿的债券审批额度出现在前列,预示着非银领域可能出现较为明显的资金的潜在需求。
  • PSL:当月新增586亿,虽然低于去年同期的808亿,也低于上月的719亿,但是也并未出现去年三季度的”消失不见“的情况,棚改的资金依然有持续的发放,就持续性来说,略超预期。我们维持之前的观点,资金开始从信用高地——地产上开始向下扩张,棚改资金进入负增长阶段,这对于经济是一个好的迹象。我们维持这个观点不变。但是我们会在3季度开始看到棚改资金增速的向上修正,最终在4季度不排除出现小幅正增长的情况出现。三四线的冷却或许是分区域的,总体上的冷却幅度或许没有之前想的那么恶劣。