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开启逆向投资布局,晨燕资产2019年10月市场观点

2019-11-21 11:53:56 分类:公司动态

大家好!

10月以来,CPI跳涨再次成为市场关注的焦点。10CPI跳升至3.8%时,A股震荡下行如期而至,滞胀成为市场共识。藉此震荡之际,晨燕着眼2020年投资布局,开启逆向投资、增加仓位的主动管理模式。

首先,我们认为“胀”是局部而暂时的,核心通胀低迷以及经济失速风险的加大,货币与财政政策进一步收紧的概率不断降低。近两个月的各项经济数据都表明当前中国经济持续低迷,实体经济投资信心不足。与此同时,猪价带动的CPI上行,制约了央行使用货币工具的灵活度与幅度。截止10月底,我们看到虽然今年3季度加权平均贷款小幅下降,但广义货币信贷“量”显示增速放款,且信用利差走阔,3季度整体金融条件仍边际收紧,货币环境不仅没有起到稳定经济的作用,反而加大了失速风险。在此背景下1119日易纲行长主持召开金融机构货币信贷形势分析座谈会,提出:"继续强化逆周期调节,发挥好贷款市场报价利率对贷款利率的引导作用,推动金融机构转变贷款定价惯性思维,真正参考贷款市场报价利率定价,促进实际贷款利率下行。要继续推进资本补充工作,提高银行信贷投放能力。"此话一出,1120日我们看到11月份LPR报价进一步下调——较10月份分别下调5BP,自此1年期基准利率累计下调20BP5年期及以上LPR报价累计下调10BP。未来我们密切关注LPR传导机制的进一步疏导。

CPI而言,我们认为11月份仍会进一步走高,甚至突破市场4.2%的一致预期;但考虑到出厂端猪价已经从41/公斤回落至32/公斤,我们认为11月之后,猪价继续走高的压力在减小。因此,在没有新的变量出现前,我们推测因猪价推升的通胀压力或许已经见顶。基于以上判断,我们选择在近两个月逐步提高仓位,展开新一年度投资布局。

其次,高性价比选股策略的收益率降至历史低点,反映出市场对经济前景的担忧达到历史高点,对应来说周期股估值也降至历史低点,投资股票的风险收益比明显提升。投资的过程一半是预判基本面可能的发展趋势,另一半是分析当前价格已经包含的预期。这就好比最近大家热议的鹤岗房地产市场。鹤岗是典型的东北五线小城市,符合一切房价持续下跌的理由——年轻人外流、留守人老化、产业空心、居住环境没有跟上现代化改造步伐,所以鹤岗房价一度跌至350/平米。2019年,一位舟山海员老哥的小文《流浪到鹤岗,我五万块买了套房》爆红网络,让全国人民关注到了鹤岗房子的价值发现之旅。如今,鹤岗房价从350/平米上涨到2000/平米,价值发现者从邻近城市(佳木斯、伊春)扩大到临省,并从北京、河北纷至沓来。一位朋友笑称:"房子便宜到一定程度,买来当墓地都合算啊!”

 举这个例子来类比当前资本市场对周期性行业以及周期股的价值评判神似。今年以来,社会各界对钢铁需求非常悲观,无论社会库存还是钢铁厂库存都持续走低,截止上周,能统计的钢材社库加上厂库总量已经低于全国钢铁一周的产量,降至5年以来最低点,对应到钢铁股——最先进的钢铁产能宝钢股份的PB估值降至0.7倍,与2015年全行业亏损时的PB水平(0.53倍)相差不多。实际上,宝钢股份在20193季度汽车板需求极其低迷的时间,依然能够赚到27亿的单季度利润,且回流经营性净现金总量保持在净利润绝对值的两倍以上。我们扣除当期资本开支发现,宝钢股份完全具备继续按照50%利润总额分红的能力。再假设未来4个季度,宝钢股份盈利能力仍然维持在当下较低迷的水平,那年度分红率仍然高达4.5%,优于市场上看到的所有理财产品。如果我们把这种测算复制到中国神华、江西铜业等细分行业龙头上,得出的结论是类似的。

当前经济底部尚未探明,周期股即便具备投资价值也不会立即获得绝对收益,我们对这类价值股会在市场震荡下行时配置一定底仓,不追高,也不贪多。

最后,选择那些认真筹备转型升级,不断优化产业与区域布局的中小型公司是2020年值得战略性重视的方向。2016年去杠杆至今,整体金融环境有利于头部企业。2018年底,国家开始引导银行向中小企业贷款,但由于大型银行信贷资产不具备高风险偏好,而中小型金融机构在去杠杆环境中本身自顾不暇,这种行政性引导的效果大打折扣。201911月公布了10月份社融数据,短期贷款新增规模同比大幅减少,分析称这种清理“现金贷”的管控方式使得民间过桥贷款收缩殆尽,中小企业缺钱的更加缺钱。如此金融环境下,各行各业都出现了“大树底下不长草”的局面。

  2019年,我们看到针对A股权益市场的改革举措越来越多,823日证监会起草了《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》,相关实施意见明确,达到一定规模的上市公司,可以依法分拆其业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。11月初,中国证监会又修订发布了《关于修改<上市公司非公开发行股票实施细则>的决定(征求意见稿)》,这是证监会对20172月发布的“再融资新政”和20175月发布的“减持新规”的再次修订,修订的内容大大松绑了目前非公开发行的诸多条款限制。至此,再融资政策业已经历了一个从严到宽的轮回。

我们认为,金融支持是中小企业优化主业、升级产业布局的先决条件,随着再融资政策的大幅松绑,我们在2020年有望迎来更活跃的资本市场。如果说过去三年是投资“不变竞争力”的时代,那未来三年“变化”可能是获取绝对收益的主要来源。晨燕团队已经对此展开仓位布局,未来我们还将沿着这个方向选择一批财务报表过硬、转型布局扎实的企业逐个比较,优中选优。

展望2020年,多家券商提出长期慢牛已经开启。我们看到,两融标的大幅扩容、券源规模成倍增加,适合绝对收益投资风格的历史进程才刚刚开启,对晨燕而言具备了“天时”、“地利”、“人和”的加速发展条件。我们有信心在2020年为广大投资人创造更有质量的绝对收益,敬请期待!