2021年，疫情挥之不去。在全球深度融合、分工协作的今天，发达经济体亦或是发展中经济体的缺位，都会造成供需阶段性错配，加大经济波动。在这些波动背后，我们已经看到许多短期矛盾正在长期化，在投资中如何顺应这种变化已经成为交易的核心。

       我想有如下几点长期共识值得思考：第一，疫情长期化的背景下，优势企业增加机器人产能的动力强于增加人力。自动化、智能化投入差异将在后疫情时代进一步拉开企业之间的差距；第二，中国人口红利消失已形成广泛共识，未来依靠人口增长做的可持续经营假设需要修正，从而对国内投资与消费产生广泛影响；第三，以科技投入带动产业升级，从低端劳动人口红利过度到工程师红利之路不可逆。这条路“别人”不逼我们也得走，走着走着，“别人”必然不高兴。强科技的代价是科技投入与安保投入必须同步增加，因此硬核科技与业绩持续增长的军工企业都值得投资；第四，“碳中和”宣言代表中国向全球输出“通缩”的时代已经结束，全球碳交易成本提高将推升原材料成本价格，并加速环保不足产能的出清，上下游产业链的利润面临重新分配。

       市场如何来交易以上这些变化呢？2021年上半年市场的选择是不顾估值，站队“未来”。我们通过“茅指数”调仓换股来关注当下交易结构的特征：2021年1月，金龙鱼调入茅指数；2月份，五粮液、泸州老窖、海尔智家这类传统品牌龙头也纳入茅指，与此同时，亿纬锂能、汇川技术、东方财富等同步被纳入茅指；7月份，医美龙头（爱美客与华熙生物）、扫地机器人龙头（科沃斯与石头机器人）、半导体设备龙头（北方华创）纳入茅指，而中国平安、顺丰控股以及海螺水泥被剔出该指数。调仓换股完成后，百倍PE的新贵们推动茅指数2021年动态PE上升至38倍PE（注：茅指数成立至今的PE均值是在30倍附近）。指数结构的变化反映了市场增量资金已经从“避险型价值发现”过度到对好赛道龙头股的极致拥抱。

      这种极致拥抱的结果带动指数内个股涨跌幅分化加剧。2021年年初至今，茅指数总体上涨5.5%（其中茅台本尊年初至今实际是负收益）。打开“茅指数”成分股表现榜单俨然是新旧世界的鲜明写照：低渗透、高成长的“新世界”代表（医美、新能源、半导体）们年初至今涨幅在30-100%区间，2021年动态估值分布在60-200倍之间；而高渗透、高市占的龙头个股被“打”回“旧世界，最高跌幅已经超过30%。市场是有效的，机构越多，擅长把遥远的未来贴现到当下“消费”的基金经理就越多，是提前消费5年还是50年，短期由基金发行的热度说了算！

      分析交易热度只能读懂当下，认清交易结构才可能启发未来。让我们把长期方向代入到茅指数的结构中来思考未来。茅指数一共有43只个股，其中日常与可选消费品分别7只，医药保健10只，这就是说大消费板块在茅指数中的比重达到56%，其次，以电子、光伏、半导体、新能源为主的新型制造业在茅指数中占据10个席位，是今年交易最密集的区域。与之对立的是，在国民经济中利润权重极大的银行、房地产在茅指数中没有席位，它们在交易者的眼中已经不是“新旧”之分，而是“古典”与“现代”的流派之别。银行、地产尚且进入不了茅指数，周期股就更没有资格跻身其中，随着海螺水泥被剔出茅指数，所有周期龙头被悉数划入“过剩产能”序列，动态PE从10倍沦落到4倍。有趣的是，钢铁板块是年初至今A股表现最好的细分子行业，其中涨幅最大的不锈钢龙头股价表现好于爱美客，更有趣的是钢铁股股价的涨幅这么大，但依然落后于它们的盈利增长本身。我们不禁要反思，周期龙头是永远不进“茅指数”，躲在另一个世界愉快的玩耍？还是说，我们当下的交易结构蕴涵着些许非理性因素？

      带着对”新世界“的无限憧憬与热爱，晨燕团队从6月至今持续对科创板个股进行筛选、整理与调研。毕竟亿纬锂能这是创业板诞生的40倍牛股对我们的工作激励实在太大了。我们已经在300多家上市科创公司中挑选出一批有理想、有追求的研发经营团队，通过研究分析我们要把它们的成长空间、确定性、估值与爱美客、宁德时代这些“新世界”盟主对标，这个工作我们走在市场前列。

      合格投资者可以通过私募排排网等渠道看到晨燕产品的最新表现，同时我们在对自己在同类产品中的排名拥有信心。我们坚持性价比选股风格，敢于原创、坚持创新。对于下半年的市场我们同样抱有信心，也感谢大家对我们一直以来的关注与信任！

上海晨燕资产管理中心（有限合伙）

2021年7月