写在前面：
金融供给侧是今年的新方向，但是市场对于这个供给侧的关注与解读不甚了了。在我们看来，所谓金融供给侧就是要解决，资金的供给端（融资端）存在的包括信用疏导、风险定价等诸多问题。
融资界放款靠“信仰”，而“信仰”就是政府背书的氛围在这两年的去杠杆的环境下被演绎到了极致。也把“刚兑”最后的阵地暴露的非常充分。这就是金融供给侧要突破的一道“防线”。而所谓的金融套利资金本质上和前面讲的还是同一个问题，就是只愿意做低风险的事情，没有金融机构敢率先提高自己的风险偏好。
就好比上游开闸的同时，下游的渠道尚有堵塞，短期或许会看到水流不畅的出现，但是伴随着“清渠”动作的实施（譬如千方百计鼓励金融机构扩充核心资本，千方百计鼓励定向融资）。信用疏导正是此轮金融供给侧的核心动作，不见到终端的经济活力改善，这个行为不会减速。
当然在另一方面堵住渠道的漏洞也是重要措施，本月我们看到了涉嫌套利的未贴现票据显著减少，以及流向不明的居民消费信贷断崖式压减。这些都是有利于资金流向实体的措施，因此我们并不认为“清渠”的行为是减少资金供给，相反这恰恰是一场名副其实的“大水滴灌”的经济实验。
主要内容：
- 社融整体：低于预期，2019年22月新增社融规模7030亿，低于去年同期的11894亿。作为传统的融资淡季，这个2月的数据在季节性的影响下更加低于预期，但是我们不认为这是重新收缩的开始，仅仅是信用疏导过程中的季节性回落。从历年的前三个月的社融增速来看全年的指导意义有限，不能排除在年中的时候出现方向性的调整。目前从可比基数以及经济背景来看，与2016年较为类似，全年呈现“山”型走势。
- 量价关系：供给端放松，符合预期，银行间流动性处于2016年以来最充裕时刻，利率下滑至2.6%意味着上游放水依然快于下游疏导的速度，后续清理渠道让资金流下去将是主要观察点。
- 社融结构变化：表内贷款去年同期少增近2558亿，表外委贷、信托比去年少增455亿，未贴现票据比去年少增3209亿。间接融资结构全面低于预期，既有防止票据套利的因素，也有季节性影响。直接融资方面：企业债受到春节影响比去年多增仅161亿，符合预期；地方专项债比去年多增1663亿，大超预期；股票融资比去年少增260亿，符合预期。
- 人民币贷款：符合预期，去年同期淡季8393亿，今年8858亿。但是狭义贷款大幅低于预期，本月狭义贷款仅5901亿，去年同期10744亿。而同期的银行票据贴现（同期多增2470亿）和非银贷款（同期多增3016）均超预期。资金更多的是通过非银行渠道流入实体，这是信用疏通的好现象，但是不能以同期传统贷款下降太多为代价，目前而言二月的贷款总量符合预期，但是狭义贷款低于预期。
- 居民信贷：居民的以消费贷为主的短贷遭受了断崖式的压减，是本月最值得注意的数据。本月短贷净减少-2932亿，比去年同期少了2463亿，严重低于预期。这反映了上层对流向不明的消费贷的态度，我们认为这有利于资金向实体集中。过去几年的消费贷得到了长足的发展，也产生了巨大的风险和泡沫，管理层此时限制底层人民无序加杠杆，预防风险的意图非常明显。按揭为主的居民中长贷也低于预期，这与我们判断的销量走低一致，本月中长贷2226亿，去年同期3220亿，低于预期。但是伴随着房贷利率见顶回落趋势的确立，后续该数据或有所反弹。正如我们预期的，在延后国债收益率6个月之后，房贷利率开始下滑，2018年11月事后却认为此轮房贷利率的顶点。
- 债券：狭义债券发行大超预期，本月发行11174亿，去年同期仅5618亿。就结构上来说，政府债券中的地方债发行是主要增量贡献，本月地方债发行3642亿，去年同期1486亿。同时就变化幅度来说，商业银行债增幅最大，本月546亿，去年同期仅10亿。广义债券来看，同业有所下降，本月11596亿，去年同期14829亿，低于预期，但是我们认为这是资金从银行业体内拆借向实体疏导的信号。
- 上交所债券高频审批数据显示：2月债券过会金额高达3902亿，淡季不淡，超预期。融资主体，依然以政府+房地产为主。
- PSL：当月新增719亿，去年同期1510亿，低于预期。我们维持之前的观点，资金开始从信用高地——地产上开始向下扩张，棚改资金进入负增长阶段，这对于经济是一个好的迹象。